作為資管行業(yè)的新生兒，理財(cái)公司兼具管理規(guī)模大、產(chǎn)品多、工具雜、人員少等特征，唯有通過平臺(tái)化的投研能力建設(shè)，統(tǒng)籌渠道、產(chǎn)品、資產(chǎn)之間的平衡關(guān)系，繼續(xù)深化較強(qiáng)的流動(dòng)性管理和風(fēng)險(xiǎn)管控能力，構(gòu)建全流程的投研-產(chǎn)品-運(yùn)營(yíng)體系，方能以更穩(wěn)健的收益回報(bào)更廣大的客戶群體，以更理性和長(zhǎng)期的資金促進(jìn)資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展，真正促進(jìn)共同富裕和支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)建設(shè)，為大家守好錢袋子。
一、銀行理財(cái)?shù)男滦蝿?shì)、新格局與新定位
(一)資管新規(guī)推動(dòng)理財(cái)行業(yè)潔凈起步
2018年資管新規(guī)發(fā)布，銀行理財(cái)子公司抓住時(shí)代機(jī)遇，潔凈起步加速轉(zhuǎn)型，理財(cái)業(yè)務(wù)基本實(shí)現(xiàn)凈值化。截至2022年末，全市場(chǎng)理財(cái)規(guī)模27.65萬(wàn)億元，同期公募基金存續(xù)規(guī)模26.03萬(wàn)億元。理財(cái)和公募在產(chǎn)品上呈現(xiàn)差異化的競(jìng)爭(zhēng)，公募主要追求相對(duì)收益，布局工具化的產(chǎn)品，理財(cái)子主要提供以現(xiàn)金和固收為主的產(chǎn)品，整體更傾向于絕對(duì)收益。
銀行理財(cái)屬于綜合型的資管機(jī)構(gòu)。凈值化以來理財(cái)產(chǎn)品日趨多樣化，其中主要包括現(xiàn)金管理、類活期、類存款、低波純債、類債基、絕對(duì)收益固收+、混合、權(quán)益和另類產(chǎn)品等幾大類。現(xiàn)金管理和類活期產(chǎn)品對(duì)標(biāo)貨基，主要為客戶提供流動(dòng)性管理工具;類存款和低波純債產(chǎn)品目標(biāo)是高確定性地戰(zhàn)勝銀行存款，旨在為客戶提供低風(fēng)險(xiǎn)、低波動(dòng)的穩(wěn)健產(chǎn)品。絕對(duì)收益固收+或多資產(chǎn)產(chǎn)品目標(biāo)在于戰(zhàn)勝通貨膨脹，為客戶提供抗通脹的固收增強(qiáng)產(chǎn)品;混合、權(quán)益、另類產(chǎn)品目標(biāo)在于提供差異化，為客戶提供多元化的理財(cái)服務(wù)。
理財(cái)在新時(shí)代的定位主要包括兩個(gè)維度，一方面促進(jìn)共同富裕，一方面持續(xù)踐行服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的使命。以興業(yè)銀行為例，過去十年，全行理財(cái)規(guī)模從3000億元增長(zhǎng)至超2萬(wàn)億元，累計(jì)為客戶創(chuàng)造投資收益超5800億元，銀行理財(cái)連接資金需求方和供給方，連接銀行的商行和投行業(yè)務(wù)，讓現(xiàn)代化建設(shè)成果更廣泛、更公平地惠及全體人民。而理財(cái)在服務(wù)好銀行客戶的同時(shí)，也在促進(jìn)金融市場(chǎng)格局從以銀行為中心的間接融資向直接融資體系轉(zhuǎn)換。緊跟產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的步伐，通過專業(yè)能力為實(shí)體企業(yè)的金融服務(wù)提供多元化的載體。
(二)2022年市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)凈值化的挑戰(zhàn)
2022年是全球經(jīng)濟(jì)、政治跌宕起伏的一年，歐美的大幅加息疊加地緣沖突和新冠疫情，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，市場(chǎng)情緒悲觀，歐美和中國(guó)均一度出現(xiàn)股債匯三殺。彼時(shí)A股市場(chǎng)深度調(diào)整，理財(cái)產(chǎn)品也出現(xiàn)第一次大規(guī)模階段性“破凈”，特別是含權(quán)產(chǎn)品。及至年中，疫情得到有效控制，貶值壓力緩解，多項(xiàng)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)措施出臺(tái)，市場(chǎng)情緒得到提振，理財(cái)凈值也得到修復(fù)。
在此期間，銀行理財(cái)采用了更嚴(yán)格的權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)和止損手段，提高了低波資產(chǎn)在組合中的占比，守住銀行理財(cái)“絕對(duì)收益”的基本盤。然而，2022年底隨著地產(chǎn)三支箭相繼出臺(tái)，疫情管控全面放開，市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期進(jìn)一步升溫，債券利率上行，資管產(chǎn)品凈值紛紛回撤，銀行理財(cái)基于負(fù)債端的高流動(dòng)性，只能大量贖回債基、賣出債券，引發(fā)信用溢價(jià)的快速上行，由此形成負(fù)反饋鏈條。債券收益上行再度拖累理財(cái)凈值，可謂2022年的第二次沖擊。此后隨著監(jiān)管對(duì)理財(cái)行業(yè)的進(jìn)一步重視和呵護(hù)，贖回的負(fù)反饋得到改善，信用利差回落，適逢權(quán)益市場(chǎng)全面復(fù)蘇，產(chǎn)品凈值紛紛修復(fù)。
第一次沖擊，外部黑天鵝頻發(fā)，是不可抗力，也是壓力測(cè)試，為理財(cái)子的發(fā)展列明一些可優(yōu)化之處：一方面加強(qiáng)產(chǎn)品與客戶的適配性，不僅僅以收益驅(qū)動(dòng)銷售，另一方面推動(dòng)理財(cái)子布局更多元化的投資工具和策略，例如通過利率對(duì)沖工具、趨勢(shì)跟蹤等反脆弱策略，在極端市場(chǎng)中為組合凈值提供一定的緩沖。
第二次沖擊，呈現(xiàn)了資產(chǎn)負(fù)債端存在的錯(cuò)配性問題。理財(cái)投資者有比較明顯的固定收益要求和高流動(dòng)性特征，例如三個(gè)月以下理財(cái)占比60%以上。而資產(chǎn)端以信用債和存款為主，流動(dòng)性較差，當(dāng)需要快速變現(xiàn)的時(shí)候便有較大壓力，從而出現(xiàn)負(fù)反饋。資產(chǎn)負(fù)債存在錯(cuò)配是當(dāng)前理財(cái)?shù)暮诵拿苤?，必須從客群、產(chǎn)品、資產(chǎn)三個(gè)維度逐步化解矛盾。
(三)銀行理財(cái)平臺(tái)化和工業(yè)化的探索
隨著全球宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新周期，資產(chǎn)收益回歸“新常態(tài)”，理財(cái)公司是資管行業(yè)的新生兒，兼具管理規(guī)模大、產(chǎn)品多、工具雜、人員少等特征，必須更多聚焦平臺(tái)化，方能以更穩(wěn)健的收益回報(bào)更廣大的客戶群體?？v觀海外資管行業(yè)發(fā)展歷程，今天已全球領(lǐng)先的資產(chǎn)管理公司如貝萊德、富達(dá)等都是平臺(tái)化投研體系的典范。當(dāng)管理資產(chǎn)(AUM)達(dá)到一定規(guī)模，當(dāng)前公募基金常見的發(fā)揮個(gè)人能力和明星基金經(jīng)理影響力的類“網(wǎng)紅化”模式將難以為繼，唯有通過平臺(tái)化、半自動(dòng)化，才能更充分地應(yīng)用有限的投研資源，而平臺(tái)化也將有助于優(yōu)秀投研文化的傳承，加快投研認(rèn)知和方法論的更新迭代，最終更好地助力理財(cái)產(chǎn)品業(yè)績(jī)。理財(cái)子應(yīng)加強(qiáng)企業(yè)文化建設(shè)夯實(shí)投研平臺(tái)的基礎(chǔ)。平臺(tái)化也即工業(yè)化，還需繼續(xù)加快數(shù)字化賦能，唯有數(shù)字化能實(shí)現(xiàn)底層的標(biāo)準(zhǔn)化，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)投資管理的半自動(dòng)化和智能化。
二、銀行理財(cái)?shù)膽?zhàn)略定位與三角平衡
銀行理財(cái)?shù)膽?zhàn)略定位，首先從負(fù)債端入手，也即精準(zhǔn)客戶畫像和優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)，掌握全面的客戶需求，隨后創(chuàng)設(shè)合適的理財(cái)產(chǎn)品體系和產(chǎn)品畫像，匹配適銷性，最后通過資產(chǎn)和策略的合理擺布給產(chǎn)品賦能。也即做好渠道、產(chǎn)品、資產(chǎn)之間的三角平衡。
(一)客戶資金需求與產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)
理財(cái)客戶以C端為主且主要來自母行零售和私行渠道，客戶年齡結(jié)構(gòu)較大，風(fēng)險(xiǎn)偏好相對(duì)偏低，且客戶和產(chǎn)品經(jīng)理仍留有確定性兌付的記憶。經(jīng)歷2022年的凈值波動(dòng)，銀行理財(cái)更需立足長(zhǎng)遠(yuǎn)，一方面豐富渠道畫像，深耕發(fā)達(dá)地區(qū)客戶和私行客戶，吸納更多具備一定風(fēng)險(xiǎn)偏好的客戶，另一方面加大行外渠道的拓展。分散化的渠道可提升負(fù)債端的穩(wěn)定性，再通過品宣提升理財(cái)子在更多客戶心中的認(rèn)知感和美譽(yù)度。
由于非銀渠道、互聯(lián)網(wǎng)渠道尚未開放，銀行理財(cái)負(fù)債結(jié)構(gòu)性的多元化破局相對(duì)公募基金難度更大，也即銀行渠道存在同質(zhì)化、短期化等問題。而當(dāng)前政策發(fā)力的養(yǎng)老第三支柱建設(shè)或是客戶需求結(jié)構(gòu)優(yōu)化的重要載體。2022年個(gè)人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)開閘，理財(cái)子應(yīng)抓住這一契機(jī)，積極進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)和投資者教育，助力廣大銀行客戶群體實(shí)現(xiàn)從儲(chǔ)蓄養(yǎng)老到投資養(yǎng)老的轉(zhuǎn)變。
在此過程中，科技的進(jìn)步一方面豐富了理財(cái)?shù)膽?yīng)用場(chǎng)景，在提升客戶體驗(yàn)的同時(shí)拓展了客戶的深度和廣度，增加了財(cái)富管理服務(wù)的客戶覆蓋和客戶粘性，另一方面，科技的進(jìn)步助力更好地分析客戶畫像和客戶行為，提升對(duì)客戶端行為的預(yù)判能力，從而提升負(fù)債的穩(wěn)定性和可控性。
(二)全流程的產(chǎn)品體系：產(chǎn)品畫像與風(fēng)險(xiǎn)控制
產(chǎn)品規(guī)劃和布局是理財(cái)公司戰(zhàn)略規(guī)劃的火車頭，不僅需要滿足更多客戶的需求，同時(shí)也是提升產(chǎn)品流動(dòng)性的關(guān)鍵所在。產(chǎn)品畫像是產(chǎn)品適配性、適銷性的關(guān)鍵要素，同時(shí)也是投資經(jīng)理在一定約束的范圍內(nèi)發(fā)揮主觀能動(dòng)性的依據(jù)。對(duì)于不同系列產(chǎn)品需要事先設(shè)定不同資產(chǎn)的約束條件，評(píng)估產(chǎn)品的整體風(fēng)險(xiǎn)。例如債券可限定信用等級(jí)、債券久期和產(chǎn)品的利率久期，權(quán)益可限定權(quán)益?zhèn)}位占比，針對(duì)產(chǎn)品層面還需增加產(chǎn)品整體波動(dòng)率的約束。產(chǎn)品運(yùn)作即前臺(tái)以產(chǎn)品畫像及風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算為約束條件，基于對(duì)當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境的判斷選擇策略構(gòu)建資產(chǎn)，中臺(tái)對(duì)產(chǎn)品的運(yùn)作進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制。
構(gòu)建產(chǎn)品全生命體系不僅包括產(chǎn)品畫像和風(fēng)控機(jī)制兩方面，還包括產(chǎn)品的規(guī)劃。一方面根據(jù)客群特征和渠道需求，構(gòu)建不同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的產(chǎn)品體系，包括混合估值產(chǎn)品、市值純債產(chǎn)品、固收+產(chǎn)品、多資產(chǎn)產(chǎn)品、含權(quán)混合產(chǎn)品、跨境投資產(chǎn)品、量化策略產(chǎn)品、結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品等適合于不同市場(chǎng)環(huán)境和不同客戶需求的產(chǎn)品;另一方面，根據(jù)客戶選擇產(chǎn)品的行為特征和流動(dòng)性需求，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)全面覆蓋，包括T+1、最短持有期、客戶周期、定開型、交叉周期、日開型、封閉式等等，通過主動(dòng)產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)，實(shí)現(xiàn)對(duì)不同市場(chǎng)環(huán)境下贖回壓力的分散化。例如當(dāng)利率上行，債市調(diào)整，高頻開放的純債產(chǎn)品可能贖回較多，但是現(xiàn)金類產(chǎn)品、封閉式攤余成本產(chǎn)品能滿足客戶追求平穩(wěn)收益的訴求，從而成為銷量的發(fā)力點(diǎn)。
(三)資產(chǎn)構(gòu)建與流動(dòng)性管理
渠道拓展、客戶畫像、產(chǎn)品規(guī)劃較好地解決了負(fù)債端的流動(dòng)性問題，而資產(chǎn)端的流動(dòng)性管理本質(zhì)上也即應(yīng)對(duì)不同市場(chǎng)環(huán)境下負(fù)債端的流動(dòng)性變化和需求。銀行理財(cái)資產(chǎn)構(gòu)建的思路有二，一方面從資產(chǎn)可得性和安全性角度構(gòu)建資產(chǎn)，另一方面分散化投資，緊跟國(guó)家和母行的投資導(dǎo)向。理財(cái)產(chǎn)品的資產(chǎn)構(gòu)建和流動(dòng)性管理需從全局出發(fā)，不拘泥于單一的產(chǎn)品。因此對(duì)產(chǎn)品整體的資產(chǎn)擺布需要有相應(yīng)的規(guī)劃，對(duì)資產(chǎn)需進(jìn)行流動(dòng)性分層。由于客戶結(jié)構(gòu)的改善是長(zhǎng)期工程，進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與同業(yè)配置的比對(duì)并優(yōu)化是流動(dòng)性管理的核心，合理的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu)的搭配可以最大程度應(yīng)對(duì)流動(dòng)性。
(四)三角平衡、投研體系和科技運(yùn)營(yíng)
綜上，銀行理財(cái)?shù)拈L(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展，必須做好客戶、產(chǎn)品、資產(chǎn)之間的三角平衡，三者之間不宜割裂思考，而應(yīng)聯(lián)動(dòng)。平衡的結(jié)構(gòu)能提升流動(dòng)性，而流動(dòng)性管控是資管行業(yè)持續(xù)生命力的基礎(chǔ)。多維度考慮從財(cái)富端到資產(chǎn)端再到產(chǎn)品和運(yùn)營(yíng)端的管理，需要基于市場(chǎng)情況和客戶偏好選擇最優(yōu)的產(chǎn)品策略和資產(chǎn)策略，再以此為基礎(chǔ)構(gòu)建投資策略。如此一來，則需全流程的投研-產(chǎn)品-運(yùn)營(yíng)體系，也即決策的平臺(tái)化。例如2022年上半年權(quán)益市場(chǎng)調(diào)整，興銀理財(cái)迅速識(shí)別客戶的需求轉(zhuǎn)變，含權(quán)產(chǎn)品轉(zhuǎn)向絕對(duì)收益策略，增加純債產(chǎn)品的供給，并且隨著利率的下行，增配非標(biāo)、貨幣等低波資產(chǎn)，同時(shí)用利率衍生品對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。2022年年底面對(duì)債券市場(chǎng)的突然調(diào)整，則增加現(xiàn)金管理類產(chǎn)品和封閉式攤余成本估值產(chǎn)品的發(fā)行。
銀行理財(cái)需要通過渠道的多元化實(shí)現(xiàn)客戶的多元化，而客戶多元化又帶來風(fēng)險(xiǎn)偏好的多樣化，最終通過產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)、資產(chǎn)和策略的拓展來匹配多元化的客戶需求，實(shí)現(xiàn)良性平衡。在此過程中，可通過數(shù)字化轉(zhuǎn)型加速賦能。
三、銀行理財(cái)?shù)耐堆心芰ㄔO(shè)
凈值化時(shí)代，投研能力建設(shè)的重要性不言而喻?；仡?022年，理財(cái)在投研能力建設(shè)上至少有兩方面尚能優(yōu)化。其一，銀行理財(cái)?shù)牟呗詢?chǔ)備尚有不足，資產(chǎn)構(gòu)建有待進(jìn)一步加速。2022年高通脹帶來的股債雙殺和商品市場(chǎng)十年一遇的大行情，讓我們迅速儲(chǔ)備了包括商品CTA在內(nèi)的多項(xiàng)資產(chǎn)和策略。當(dāng)前全球宏觀經(jīng)濟(jì)和金融環(huán)境不確定性上升，資產(chǎn)和策略儲(chǔ)備應(yīng)該走在前面。其二，理財(cái)資金體量大，投資經(jīng)理的產(chǎn)品管理模式有待優(yōu)化。當(dāng)前理財(cái)公司的投資經(jīng)理人均管理規(guī)模較大，產(chǎn)品數(shù)量較多，如果沿用類公募基金的主動(dòng)管理模式，則個(gè)人精力不足以對(duì)產(chǎn)品全覆蓋，與凈值化以來理財(cái)子追求長(zhǎng)期穩(wěn)健收益的目標(biāo)背道而馳。
因此，銀行理財(cái)應(yīng)首先加快工具箱的建設(shè)。隨著客戶、產(chǎn)品的多元化，資產(chǎn)管理目標(biāo)日趨復(fù)雜，資產(chǎn)和策略的儲(chǔ)備成為重要?jiǎng)儇?fù)手。一方面，多元資產(chǎn)可以更為充分地分散風(fēng)險(xiǎn)，另一方面也進(jìn)一步豐富了收益來源。目前常見的工具箱包括四類：生息資產(chǎn)工具箱，交易及衍生工具，生態(tài)圈工具和投資策略池。上述四類工具，可分別通過自主管理和委外投資的雙輪驅(qū)動(dòng)來豐富工具箱。
投資經(jīng)理在產(chǎn)品管理上遵循“核心+衛(wèi)星”的模式。投資經(jīng)理一方面可以發(fā)揮各自擅長(zhǎng)的能力研發(fā)和實(shí)踐公共策略的運(yùn)作，另一方面根據(jù)產(chǎn)品畫像合理搭配公共策略作為核心策略，同時(shí)主動(dòng)管理進(jìn)行衛(wèi)星策略的增強(qiáng)。在上述模式下，則既能實(shí)現(xiàn)同類產(chǎn)品投資過程的一致性，又能發(fā)揮投資經(jīng)理在一定約束下的主觀能動(dòng)性，從而徹底解決個(gè)人精力有限和產(chǎn)品規(guī)模增加之間的矛盾，實(shí)現(xiàn)平臺(tái)化。
綜上，將決策平臺(tái)與工具建設(shè)相結(jié)合，從“自主投資+委外投資”的2類投資模式雙輪驅(qū)動(dòng)，到分層決策、分級(jí)授權(quán)、權(quán)責(zé)清晰的3級(jí)決策體系，再到債券池、管理人池、策略池、股票池等4個(gè)核心研究池，最后是反映策略底層工具不斷延伸的N。也即興銀理財(cái)?shù)摹?34N”。
理財(cái)凈值化任重道遠(yuǎn)。當(dāng)前財(cái)富管理的大時(shí)代已經(jīng)到來，不同于公募基金等機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期以來形成的明星投資經(jīng)理文化，銀行理財(cái)凈值化重新出發(fā)，將通過平臺(tái)化的投研能力，全覆蓋的資產(chǎn)儲(chǔ)備和產(chǎn)品類型，憑借長(zhǎng)期以來形成的較強(qiáng)的流動(dòng)性管理和風(fēng)險(xiǎn)管控能力，將天然適配大規(guī)模資金的管理，從而滿足不同類型投資者的保值增值需求，并以更理性和長(zhǎng)期的資金促進(jìn)資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展，真正促進(jìn)共同富裕和支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)建設(shè)。
